La cumbre del G-20

Uno de los mayores terrores del columnista medio es que los políticos empiecen a hacer las cosas que has defendido en el pasado. No porque me hagan caso a mí en especial (no creo que me lean en Moncloa, y la verdad, aún no he extendido mi poder hasta la Casa Blanca), sino porque ahora el mundo podrá ver claramente que no tengo idea de lo que hablo.

Pedía estímulo fiscal y gasto público, los países del G-20 se han comprometido hacer eso. Más regulación, eso dicen que harán. Evitar las tentaciones proteccionistas y rebajar aranceles, ahí están también. Más transparencia, ahí están. Si el mundo se va al carajo, no tendré excusas; yo no lo hubiera hecho mejor.

Esto no implica, sin embargo, que esos principios se implementen bien. Como en todas la reformas, no es sólo cuestión de tener la idea correcta, es aplicarla como Dios manda. Si Zapatero decide aplicar el compromiso de estímulo fiscal construyendo la Gran Pirámide de Alpedrete, por ejemplo, podemos decir que sí, las constructoras están haciendo algo, pero no es que nos beneficiemos demasiado. Si por regulación hacen tonterías (prohibir vender acciones en corto o obligar a los intermediarios en bolsa a aullar como un licántropo cada cobran una comisión) el efecto de la reforma es nulo. Lo mismo referido a los aranceles; es relativamente fácil tener aranceles cero y seguir siendo un proteccionista horrendo a base de regulación creativa ("límites en el nivel de oxígeno en la composición del juguete"). La transparencia siempre puede ser ficticia, si se obliga a los bancos a revelar datos que no dicen nada relevante.

Por descontado, la cumbre ha sido corta, ha parido principios, pero nada en concreto. Bretton Woods II tiene que esperar hasta abril. Con la que ha caído en los últimos seis meses, Dios sabe qué aspecto tendrá el mundo en primavera. El mundo está dando a los gobiernos el incentivo correcto para que se den prisa en aplicar reformas; falta por saber, sin embargo, si serán reformas "amigables" (que no perjudican a tus vecinos) o no lo son (estilo devaluaciones competitivas o restricciones exóticas estilo corralito).

Difícil, difícil. Veremos.

GM y la quiebra

Para los que están siguiendo la saga de General Motors, Chrysler y Ford y su imparable marcha hacia el abismo de la bancarrota, un -excelente- artículo de Jonathan Cohn sobre el tema. Mi primera idea cuando se empezó a hablar de rescatar a las tres grandes fue que era mejor dejarlas caer en bancarrota y que el mercado rescate lo que pueda.

Parece, sin embargo, que GM y compañía de hecho son en cierto sentido otra víctima de daños colaterales del desastre de Wall Street; las tres empresas se han gastado una cantidad de dinero tremenda reestructurando y reformando sus estructuras, dejándose un buen puñado de reservas en ello y necesitando financiación para hacer estos cambios. Evidentemente, ahora nadie en Wall Street está para finaciar nada (están muy ocupados gruñendo en plan zombi y/o dando vueltas lentamente mientras se acercan al fondo del retrete), así que todos esos planes se han ido a la mierda: están en los libros, están siendo implementados... y la empresa de repente no tiene un duro porque no circula nada.

La verdad, no sé hasta que punto está en lo cierto (y estoy leyendo y repasando más cosas para ver si me lo creo o no), pero es un muy buen artículo. Quizás un rescate tenga sentido, más allá del ser algo conveniente políticamente. Las reestructuraciones, por cierto, siguen siendo una pérdida de capacidad adquisitiva y protección de los trabajadores, tristemente, pero ya se sabe.

La máquina del juicio final

Excelente artículo en Portfolio explicando desde dentro el desastre épico de Wall Street estos meses. No tiene desperdicio. Leedlo, anda. No es que se equivocaran. Eran idiotas.

Curiosamente, cuando empecé a seguir esto el año pasado, uno de mis primeros comentarios es que parte del problema es que nadie entendía que cojones estaban haciendo. Parece que no andaba tan mal encaminado.

Pregunta económica

He leído o escuchado en alguna parte que si una empresa es demasiado grande para correr el riesgo de irse a la bancarrota, el problema no es que la empresa va a quebrar, el problema es que es demasiado grande.

¿De dónde he sacado esto? Es una generalización que me rondaba por la cabeza al hablar de GM y Ford en Barras y Estrellas, pero no recuerdo de dónde la he sacado. Y sí, no siempre se cumple. Pero eso es para otro día.

Especulando al viejo estilo

No sé si alguien le prestó atención a la extraña fluctuación que las acciones de Volkswagen tuvieron hace unos cuantos días. Durante unas horas, VW era la compañía más valiosa del mundo, entre noticias que Porsche estaba comprando acciones. La cosa era un poco inusual, y pasó un poco desapercibida, pero resulta que la historia detrás era muchísimo más divertida y creativa de lo que parecía a primera vista.

Parece que Porsche se dió cuenta que un grupo de listillos de fondos de inversión estaban comprando acciones y vendiendo en corto, siguiendo las compras lentas y pausadas que estaban haciendo de títulos de VW. En vista que tenían visitas, respondieron con saña y cierta elegancia malvada: compraron opciones (esto es, los contratos en corto "al otro lado") sobre cantidades ingentes de acciones, dejaron poquísimos títulos en el mercado abierto, y básicamente arrinconaron el mercado.

El resultado era una pesadilla para los que estaban apostando que las acciones de VW bajarían una vez Porsche parara de comprar; tenían una burrada de contratos en corto, y en el mercado no había nadie que tuviera acciones. Bueno, sí, había un accionista: Porsche. Los tipos se sentaron en la puerta, esperaron que los contratos empezaran a vencer, y se hincharon a vender a todos esos inversores desesperados que habían apostado que las acciones bajarían, pidiendo burradas de dinero con ello. El resultado es Porsche haciendo millones, VW comprada, y una cantidad ridícula de listillos perdiendo hasta la camisa.

No se sabe todavía quién ha sido el que se ha pillado los dedos de forma tan salvaje, y de hecho no es del todo seguro que Porsche se vaya de rositas aún. Estas cosas no son del todo legales, al fin y al cabo. La belleza matemática (y la deliciosa ironía de pasar por la trituradora a todos esos que andaban apostando que bajarían las acciones) es simplemente clásica, muy años veinte. Me encanta.

Para los que se preguntan qué ha hecho Krugman....

Para aquellos que quieran un resumen comprensible, un poco detallado y bien clarito sobre las múltiples aportaciones de Krugman a la teoría económica, esas que le han dado un Nóbel, os doy un par de enlaces. En Marginal Revolution, un excelente resumen sobre sus aportaciones a teoría del comercio (Krugman es un entusiasta globalizador); este articulito en uno de los blogs del NYT añade detalles sobre su brillante modelo de geografía económica. Faltaría añadir su absolutamente maravilloso modelo sobre tormentas monetarias, tan o más influyente que los dos anteriores.

La gran virtud de Krugman ha sido su talento para expresar con modelos extraordinariamente sencillos problemas muy, muy complicados, dándonos un mecanismo causal para fenómenos que parecen no tener demasiado sentido. Es la pura esencia del buen teórico: explicaciones elegantes para problemas muy complejos. Yo de mayor quiere ser como él.

Empujando la economía

Los políticos hablan y proponen a menudo planes para estimular la economía. Ya sabéis, eso de dar un empujoncito a la demanda agregada o la inversión, sea mediante bajar impuestos o aumentar el gasto público de un modo u otro.

Como en todo, no todos los planes de estímulo son creados iguales. Moody´s publicó no ha hace mucho un estudio detallado sobre las diferentes instrumentos y políticas públicas que un gobernante en Estados Unidos puede implementar; aquí tenéis un resumen:


Como dice en el encabezado, es el retorno en PNB por dólar gastado en rebaja fiscal o gasto público adicional; básicamente cuánto crecimiento económico adicional un político puede producir a base de aumentar el gasto público a corto plazo para amortiguar una recesión.

Algunos comentarios: rebajar impuestos a empresas o rebajar el impuesto de capitales es, como estímulo fiscal, un poco patético. A corto plazo, no añade crecimiento apenas; se está dando más dinero a un segmento de la población que no lo va a gastar de inmediato. Las empresas no tienen problemas para pagar impuestos en una recesión; cuando tienen pérdidas, no están pagando impuestos. Y si el paro es alto y no tienen beneficios, no invierten; la demanda no está ahí.

Si alguien quiere empujar la economía rápidamente, lo que uno tiene que hacer es dar dinero a quien menos tiene, o bien gasto directo en infraestructuras o ayudas a gobiernos locales y estatales.

No creo que Moody´s, por cierto, puedan ser acusados de socialistas o nada parecido. A corto plazo, un poco de Keynes bien entendido ayuda a hacer un recesión más llevadera. Veremos bastante de esto en estos próximos meses, así que cuando alguien pida bajar los impuestos a las empresas, etcétera, echadle a patadas de la conversación: los datos no les dan la razón.

Un "pequeño" detalle

He hablado mucho de la crisis estas últimas semanas, y la verdad, me parece que con toda la logorrea técnicista sobre causas, instrumentos financieros y rescates espectaculares no he explicado bien un detalle importante: las consecuencias potenciales de todos estos problemas.

¿La verdad? Si todos estos rescates extraños no funcionan, lo que estamos viendo ahora, la crisis actual, será visto como ese prólogo irrelevante que nadie lee. De hecho es bastante probable que incluso con todos los planes funcionando tan bien como un ministro de finanzas puede desear las cosas vayan a peor, con la recesión alargándose durante meses.

Es realmente difícil dar una sensación de urgencia, ya que los problemas del sector financiero a estas alturas no son demasiado visibles a ras de suelo. A no ser que uno esté intentando comprar un coche o conseguir una hipoteca, es difícil ver que es esto de una "restricción de crédito" y qué significa para la economía. Muchas empresas están sobreviviendo a base de inventario, equilibrios con sus reservas y apretar los dientes, pero nada que pueda durar eternamente. Los bancos y entidades financieras viven de prestar dinero a largo plazo y endeudarse a corto; sin mercado de crédito no pueden hacer nada. Y los bancos no pueden quebrar; los problemas para la economía serían aún peores.

La economía de medio mundo anda paseándose al borde del abismo. Si las cosas no salen bien, la caída será realmente tremebunda. No 1932-1933 horrible (gracias a Keynes y años de experiencia, hay más estabilizadores automáticos y menos dudas sobre qué debemos evitar), pero realmente malo. Los problemas de verdad no han llegado a la economía real; esto se tiene que tomar muy, muy en serio.

Ahora que os he puesto de buen humor, unos cuantos enlaces. Primero, un excelente librillo en PDF sobre la crisis con artículos de muchos economistas que saben lo que hablan (Eichengreen, Alesina, DeLong...); vale la pena repasarlo bien. Segundo, impagable la reacción de Krugman cuando Bush ha anunciado que dará un discurso mañana: "Please go away".

Apenas un 25% de los americanos aprueban la gestión del presidente estos días. Ver su careto botijero en televisión dando un discurso farragoso con ese tono suyo de tomar a todo el mundo por tonto hará más mal que bien. Ugh.

Otras opiniones sobre la crisis

Estoy muy liado, así que en vez de hablar de la crisis otra vez, me remitiré a las opiniones de otros más sabios hoy. Por un lado, Kantor da un buen resumen de lo sucedido, con el que estoy en general de acuerdo (yo creo que se puede explicar lo sucedido sólo con argumentos neoclásicos, pero su explicación es excelente).

Por otro lado, Michele Bodrin tiene un excelente artículo en El País con otra explicación excelente, en donde señala un tema clave: no son las hipotecas; el problema es la enorme sopa de letras de derivados y cacharros de inversión exóticos que han multiplicado su efecto. Es apalancamiento no sobre poco capital, sino sobre patéticas excusas de colateral utilizando absurdos engendros que no entiende nadie. En serio, leer qué es un CDS (Collateralized Default Swap); calcular el riesgo de estas cosas es una pesadilla.

Soluciones -más serias-

Hablando más en serio, me remito a Paul Krugman para hablar sobre qué pinta debería tener el plan de rescate financiero.

La idea de comprar las hipotecas basura si más es como mínimo arriesgada: si el gobierno no paga lo suficiente, los bancos y compañía estarán tragándose unas pérdidas enormes; aún con el rescate, más de uno se irá a la bancarrota igualmente. Si el gobierno paga demasiado, sin embargo, el contribuyente estará dando una burrada de millones a los bancos por papelajos que no valen nada; dicho en plata, pagando oro por mierda en la subvención a los ricos más descarada de la historia. No está nada claro que el gobierno pueda dar con el precio adecuado (y los bancos no tienen ningún incentivo en darlo); de hecho, es perfectamente posible que no exista, ya que toda esa deuda radioactiva es rematadamente difícil de evaluar.

¿Cuál es la alternativa? De hecho, algo que Paulson y Bernanke ya hicieron con AIG: si tienen problemas de liquidez y/o insolvencia, el gobierno federal puede ejercer de caballero blanco y entrar a saco como inversor con capital: a cambio de dar dinero, tiene opción sobre acciones. Las entidades semi-nacionalizadas tienen automáticamente buen crédito gracias a este respaldo, y el gobierno federal recupera la inversión con relativa facilidad: si las cosas salen bien, la entidad puede pagar el prestamo, y si salen mal, se queda con los activos y puede revenderlos.

Este es, por cierto, el plan de Chris Dodd, líder demócrata en el Senado. Parece que poco a poco, es el plan que se está imponiendo. Sí, la presencia de McCain no es realmente demasiado útil.

Emergencias

Parece que Paulson y la Casa Blanca están siguiendo una táctica vieja al hablar del plan de rescate financiero y tratar de conseguir que el Congreso lo apruebe: "la situación es muy peligrosa, tenemos que actuar muy, muy rápido, confiad en mí, que sé lo que me hago". Traducido, es algo como decir "Creedme, Wall Street tiene armas de destrucción financiera masiva, y necesito 700.000 millones de dólares para destruirlas".

Parece que esta vez, en contra de lo que comentaba el otro día por aquí, la cosa no va a ser tan sencilla de aprobar. Hoy, sin ir más lejos, tenemos a Krugman (economista de centro-izquierda) y Kristol (neoconservador de referencia) en el NYT poniendo a parir el plan. Cierto, lo hacen por motivos y bajo persepectivas distintas, pero la reacción airada de no pocos comentaristas ha despertado un cierto espíritu de resistencia en la clase política. Parece que finalmente han aprendido que dar un cheque en blanco al ejecutivo (y más a uno con el glorioso historial de Bush) en un plan que es literalmente un boceto es poco recomendable.

La verdad, estamos en una de esas situaciones maravillosas en que los políticos saben que hay un problema, saben quién se benefició más que nadie cuando este emergió, pero nadie tiene una idea cierta de cómo solucionarlo o cómo asegurar que los culpables del problema salgan beneficiados. No hay precedentes, ni manual, ni nada por el estilo; hay buenas explicaciones teóricas, pero los datos concretos sobre el alcance del problema están más que ofuscados.

¿Es arreglar el desaguisado tan urgente que es necesario improvisar ahora antes que sea tarde? ¿Es mejor pararse a pensar sobre cómo arreglarlo? ¿Realmente es sensato dar carta blanca a un ejecutivo al que le quedan tres meses de mandato? ¿Por qué somos tan gafes que este pollo suceda en un año electoral, cuando todo el mundo tiene problemas para actuar de forma sensata?

En fin, la cosa no es nada sencilla. El plan, como lo ha propuesto Paulson, no me sonaba bien el viernes, y por lo que he leído por ahí, parece que no soy el único escéptico; gente mucho más lista que yo tiene serias dudas. Si esto no es sólo una crisis de liquidez (algo que algunos comentaban ya en Agosto del año pasado) y el sistema de hecho tiene problemas de solvencia, no hará absolutamente nada. En vista de los muy limitados efectos que las inyecciones monetarias casi desesperadas de los bancos centrales han tenido en el mercado de crédito, uno diría que debemos temernos lo peor, y tener en mente algo más radical y ambicioso (y potencialmente más rentable): no rescate, sino entrar como accionista en el sistema.

De momento, por cierto, vemos que el sistema financiero pasará a estar más regulado, con los bancos de inversión pasando a ser bancos comerciales. Es el viejo pacto con el diablo de los bancos que siempre menciona Kantor: acepto más regulación y menores beneficios a cambio de más estabilidad y la posibilidad de ser rescatado si tengo problemas. El sistema financiero va a tener que comprar de nuevo el seguro estatal si quiere ser rescatado. Ya era hora.

¡Caen como moscas!

Esto es de atracción de feria. Hoy domingo, señoras y señores, derriben un banco de su alto pedestal lanzando su hipoteca impagada a un alto, gordo, avaricioso ejecutivo y llévese una moñeca chochona de regalo. Dos banqueros, y gane otro, otro, otro; otro perrito piloto.

En rápida sucesión tenemos Lehman Brothers, ya en respiración asistida, camino de una bien poco gloriosa liquidación, siguiendo al (poco) añorado Bear Sterns. Pisándole los talones pasa el antaño glorioso Merryl Lynch, terror de naciones del tercer mundo, caminito del matadero con igual entusiasmo. Mientras tanto, AIG resiste como puede una lluvia de pedradas hipotecarias con relativa poco fortuna e hinca la rodilla en tierra, parece que gravemente herido. Y mañana lunes es la hora de los lobos, los especuladores ansiosos de apostar a ver quién cae primero, que sin duda traerán consigo más munición y catapultas más grandes para tratar de freir a otro pobre banquero.

Hasta ayer si me preguntábais qué podía pasar aún podía daros una respuesta más o menos lógica. Hoy, la verdad, no me atrevo ya. El ataque de pánico en el sector es sencillamente épico, y parece que no les faltan motivos para estar aterrados. Lo que no sé es qué efecto real tendrá esto fuera de Wall Street, aparte de un endurecimiento aún mayor de las condiciones para obtener un crédito ahí fuera. No que eso sea una idea agradable (preguntadle a los fabricantes de coches americanos, que no pueden invertir un duro estos días), y de hecho creará aún más problemas a una economía que ya tiene demasiados.

Los precios de la vivienda siguen bajando, y cada vez es más difícil conseguir una hipoteca. Con las hipotecas ya concedidas con cada vez menos valor, los bancos pierden más dinero, mueren, y el miedo aumenta. La cosa puede ponerse, muy, muy mal, y la reserva federal no tiene demasiado margen para bajar tipos ya. El fantasma de un ajuste forzoso vía deflación (que duele lo indecible) no es ya algo descabellado.

Sí eso suena a 1929, descuidad. Estamos hablando de lo mismo.

Nota al margen: el artículo de Escolar del domingo, por cierto, es incomprensible. Ni Fannie Mae ni Freddie Mac tienen nada remotamente equivalente en el sistema financiero español (las cajas de ahorros son parientes muy lejanos, pero no se parecen demasiado) ni esa mítica llamada a los bancos tiene ninguna relación con la realidad. Es una de esas piezas de "hablo con todos, no entiendo nada" que tanto abundan por la prensa en España. Ni las disensiones de las que habla son de hecho demasiado relevantes; no es una discusión sobre objetivos, sino sobre medios.

Y de nuevo, el hecho que "mueran" inmobiliarias duele, pero sus efectos no son ni remotamente comparables a una quiebra bancaria, algo que España no parece -de momento- tener en el horizonte.

Y ahora Lehman Brothers

El sistema financiero americano sigue dando alegres sorpresas a los amantes de las emociones fuertes. Esta vez es Lehman Brothers, que tras largos meses de rumores y agonía, la entidad que parece camino de otra triste muerte financiera. Hay cierta confusión sobre qué hará el Departamento del Tesoro y la Reserva Federal; de momento parece que están buscando un comprador para que entierre el antes orgullosamente conservador banco de inversión.

Dos comentarios sobre estos movimientos. Antes que Escolar hable de nuevo de la conspiración financiera internacional, es casi obligado recordar el precedente más inmediato, Bear Sterns. También se habló de rescate, cuando lo que acabamos viendo fue una venta a precio de saldo, con los inversores perdiendo hasta la camisa.

Eso no significa que la demolición controlada de Lehman y Bear sean buenas noticias. No es una "malvado banco que quiebra" y punto; los bancos, incluso cuando son ejecutados con cuidado, siempre dejan daños graves a su paso cuando cierran. De momento las autoridades americanas han sido capaces de limitar los daños más o menos bien, pero cualquiera que haya pedido una hipoteca estos días sabe que el mundillo financiero está muerto de miedo. Lehman y Bear Sterns no han salido "caros" a los contribuyentes, pero los efectos de la liquidación de estas entidades van más allá de lo que vemos en la factura.

Parece que el siguiente es Washington Mutual. No, esto no se ha acabado.

Respuestas mecánicas

Me parece casi obligado comentar una pequeña entrada de Escolar, ya que es un ejemplo claro de algo que me pone de los nervios: las respuestas automáticas. Del mismo modo que ciertos sectores de la derecha siempre te contestan que el estado es demasiado grande y que debemos bajar impuestos y liberalizar, no importa qué les preguntes, algunos sectores de la izquierda tienen tics parecidos. En este caso, el topicazo del "chantaje de los mercados" con eso que "siempre ganan los mismos" al hablar de Fannie Mae y Freddie Mac.

Básicamente, porque no es cierto. Los accionistas de las dos entidades financieras (que son los propietarios reales) ha perdido hasta la camisa. Sí, los presidentes se han llevado una pasta, pero han sido los únicos. La gente que tiene bonos de Freddie Mac y Fannie Mae no van a perder (demasiado) dinero, básicamente porque no sería justo que lo hicieran: la teoría detrás de ambas entidades es que el gobierno garantizaba la deuda que emitían de forma implícita, y por eso eran capaces de sacar deuda al mercado con condiciones ventajosas. Al ser la deuda supuestamente tan segura, daba unos intereses bajos, funcionando como una especie de equivalente inmobiliario a bonos del tesoro. El riesgo era muy bajo, así que podían pedir tipos muy reducidos.

El desastre de Fannie y Freddie no es tanto uno de los mercados, si no del patético fracaso de la clase política americana para regular el sector como Dios manda. No es tanto que la parejita de chiringuitos financieros fueran espectacularmente deshonestos; básicamente, el gobierno federal les estaba dejando hacer cada vez más y más sin supervisión, y manteniendo esa estupenda garantía implícita. Cuando Fannie y Freddie procedieron a intentar a hacer tanta pasta como fuera posible, aprovechando la protección de papá estado, tomaron más riesgos que nunca, y cuando el mercado se fue a hacer gárgaras, acabaron por irse al garete.

¿La verdad? Los americanos llevan votando a políticos desde hace años que sólo prometen desregular, liberalizar y dejar al mercado que haga lo que quiera. Los políticos han actuado en consecuencia, y el resultado final ha sido una factura potencialmente terrorífica para los contribuyentes. Los mercados hacen el cretino y se aprovecharán de las prebendas del estado si este les deja, sí. Pero la culpa que esto suceda no es sólo del malvado mercado, es de la imbecilidad de los políticos.

El gobierno americano prometió dos entidades emitiendo deuda a prueba de bombas. Cuando las entidades dejan de hacerlo ya que el gobierno está haciendo el mandril, quienes deben tragar son el estado y Fannie y Freddie, no quienes creyeron que la promesa era cierta.

Y sí, Fannie y Freddie eran demasiado grandes para dejar que se metieran en bancarrota igualmente. La alternativa (dejar que murieran en plan espectacular) era infinítamente peor.

Fannie y Freddie: problemas de origen

Siguiendo con la nacionalización de Fannie Mae y Freddie Mac (o como prefiere Krugman, de-privatización; al fin y al cabo, nacieron públicas), varias cosas hay que añadir al desastre.

Primero de todo, creo que vale la pena repetir lo obvio, una vez más: para una administración que empezó hablando de privatizar, eliminar regulaciones, brillante creatividad de los actores financieros libres de ataduras y el milagro del crédito infinito y el riesgo disperso, han acabado interviniendo en el mercado más que nadie. Lo más divertido (y preocupante) es que más que arreglar la tristemente insuficiente regulación del sistema, de momento andan más preocupados apagando fuegos y nacionalizando cosas. Como casi todo en la administración Bush, patada a seguir y que el problema lo arregle su sucesor.

Eso no quita que el rescate de Fannie y Freddie no fuera urgente, y que cómo bien comentan algunos, sea parecido a hacer salchichas. Ya se sabe, el dicho que hay dos cosas que uno no puede ver nunca como se hacen en vivo, salchichas y legislación (según Bismarck). Añadidle a esta lista las nacionalizaciones de emergencia; un mundo donde los accionistas pierden dinero, los contribuyentes se juegan sus impuestos, y los ex-directivos de las empresas en problemas se irán a casa con 15 millones de dólares por cabeza. Que no lloren los accionistas; son ellos los que deberían vigilar a los gerentes, no yo.

Lo que si me está sorprendiendo de todo este pollo, sin embargo, es la maldita obsesión de no pocos comentaristas y políticos diciendo que lo importante es que suceda lo que suceda, es importante que los herederos de Freddie y Fannie sigan proporcionando "hipotecas asequibles" a los votantes. Ya comenté no hace demasiado que las Mac nacen de la extraña obsesión americana en promocionar la compra de viviendas tanto como sea posible; de todas las funciones del estado, la verdad, me parece una de las más difíciles de justificar.

No es algo exclusivo de Estados Unidos, de hecho. En España compartimos la extraña obsesión de subvencionar la compra de casas a base de desgravaciones, junto con la especial obsesión local de construir y "regalar" vivienda protegida. Ya he comentado que esto del "derecho a la vivienda" no debe ser entendido como "derecho a hipotecarse durante 30 años para comprar una vivienda" o "derecho tener en propiedad una vivienda" a secas. Favorecer la compra de casas suena muy bien, pero en contextos con tipos de interés bajo y crédito fácil es pedir a gritos tener una burbuja y que te estalle en la cara. Y, por si alguien no se ha dado cuenta todavía, eso duele.

Los americanos habían parido básicamente un sistema parapúblico gigantesco para reducir el riesgo hipotecario, con el erario público corriendo parte del riesgo, que a su vez dejaba libre ingentes cantidades de capital libre ocioso para financiar subprimes. No era una buena idea. Lo de España era menos explícito, pero casi igual de absurdo.

Cuando el mercado de la vivienda finalmente resucite, de aquí dos o tres años, no sería mala idea, mientras todo el mundo anda perdiendo el tiempo buscando gangas de eliminar todas esas absurdas subvenciones a la compra, y reforzar el papel del alquiler en estos mercados. A ver si aprendemos.

Nacionalización

Fannie Mae y Freddie Mac, los dos engendros semipúblicos de solvencia discutible del mercado hipotecario americano, vuelven al redil federal. Las dos entidades, públicas de origen, se han metido en problemas más o menos serios (nadie sabe exactamente lo mal que están) en los últimos años, así que para evitar el miedo, horror y pavor que estaban causando en el mercado han acabado siendo nacionalizadas.

No que sea una sorpresa demasiado grande. La palabra que empieza por "N", ese gran tabú de la política económica americana, llevaba circulando desde hacía unos meses. Le llamen como le llamen (andan diciendo que es un "conservatorio") a la operación es realmente una expropiación bastante clásica, con los accionistas perdiendo hasta la camisa y el gobierno federal haciéndose cargo de las cuentas de las dos entidades, para bien y para mal. Es un rescate en toda regla: Fannie y Freddie estaban nadando en tinta roja, eran incapaces de conseguir capital y ya nadie confiaba en ellas. Bajo control federal, las pérdidas las pagarán los contribuyentes americanos (mal que nos pese); no hay más remedio.

¿Significa esto un incremento gigantesco del ya de por sí abultado déficit fiscal americano? Es difícil decirlo. Si bien las dos empresas hipotecarias estaban comiéndose pérdidas, es relativamente difícil decir hasta que punto sus problemas eran endógenos (hipotécas malas que no podían recuperar) o eran un resultado de la histérica paranoia existente en los mercados de crédito. He hablado del origen de estos problemas aquí y aquí, sin saber exáctamente qué hay en los libros de Fannie y Freddie (y aunque lo supiera, dudo que los entendiera) no me atrevo a decir más.

Sí se me ocurren, sin embargo, dos comentarios. Primero, creo que la nacionalización es de hecho una buena idea; no tiene sentido tener dos instituciones privadas de ese tamaño que viven a costa de una garantía pública. Fannie y Freddie vivían en un mundo en que si salía cara ganaban ellos, y si salía cruz pagaban los contribuyentes; ahora que ha salido cruz, me parece más que razonable quitar a los accionistas su juguete. Como comenta el artículo del NYT, una vez visto que la cosa tenía muy mal arreglo, era mejor nacionalizar rápido que esperar una temporada; lo último que uno quiere en un mercado financiero lleno de cagamandurrias es un par de prestamistas zombie talla XL si un destino o situación claras.

Segundo, no sé si esto acabará con las dudas de los mercados o no. Me temo que el miedo no se irá a ningún sitio, al menos a corto plazo. Como comentaba cuando empezó todo esto el día que "murió" Bear Sterns, no creo que estemos ante un problema de lobos con piel de cordero (y pérdidas en los libros) en un mar de corderitos aterrados; el problema es más una falta de regulación de qué es permisible y qué no lo es en el ultraconfuso sistema financiero mundial, y cómo y donde venden y revenden los bancos sus deudas e inversiones. Hasta que la regulación no establezca unos mecanismos y reglas concretos sobre cómo se hacen las cosas y -aún más importante- cómo se informa de cada inversión en los libros, los problemas seguirán.

Evidentemente, eso es una reforma muy, muy compleja y (según se mire) realmente ambiciosa. A dos meses de las elecciones, podemos olvidarnos de cualquier regulación hasta que haya un nuevo inquilino en la Casa Blanca en enero. Más si es Obama que McCain; el candidato republicano parece no estar demasiado por la labor de re-regular la industria financiera.

Lo más extraño de todo esto, de todos modos, es el hecho que la economía americana anda creciendo al 3% mientras los mercados financieros se desmoronan y el paro no deja de subir (y recordad, los datos de paro en EUA no son comparables directamente a los europeos; usan una contabilidad distinta y menos estricta). Técnicamente Estados Unidos no anda en recesión, pero hay un montón de gente que está viviendo una. Realmente, es una situación rara.

¿Por qué la economía americana no se encalla?

En el Economist de esta semana hablan en uno de los artículos sobre cómo no pocos europeos andan confundidos con la crisis financiera global. La burbuja crediticia y los desastres regulatorios nacieron y crecieron todos en Estados Unidos; la inmensa mayoría de la deuda de mala calidad que tiene todo el sistema aterrorizado se emitió en América, y la economía americana es mucho más ineficiente que las economías europeas en uso de energía, con contadas excepciones.

Sin embargo, es la economía europea, y no la americana, la que anda prácticamente en recesión, mientras que en este lado del atlántico los americanos siguen sobreviviendo con un crecimiento anémico. La verdad, es algo que es un poco sorprendente, y que no estoy demasiado seguro por qué está sucediendo. A riesgo de parecer un poco bruto, me parece que la gran diferencia ha sido la actitud de los bancos centrales en todo este jaleo.

La Reserva Federal ha estado básicamente en todas partes, prácticamente sin excepción. El departamento del tesoro no se ha quedado atrás. La política monetaria ha sido muy agresiva, con una apuesta muy decidida por ignorar la inflación, confiando en que su fuente sean los precios de las materias primas y no la economía en general, y mantener la economía dando crédito a espuertas y dejando que el dolar se devalúe y las exportaciones tiren del carro.

A efectos prácticos, las autoridades americanas básicamente han apostado por salir del emborollo con una devaluación competitiva del dolar, una subvención / rescate público del sistema financiero, y lo que viene a ser una exportación bastante descarada del ajuste de su propio mercado de crédito. Si la deuda mala en dólares la tiene medio mundo, dejar el dolar perder valor no deja de ser una forma de freir a muchos creditores como cualquier otra; todos esos bancos por toda Europa que tenían hipotecas basura han acabado teniendo en sus balances deuda realmente apestosa. Esto ha frenado el mercado de crédito en Europa en seco, haciendo que las burbujas inmobiliarias asociadas al crédito fácil estallaran con más fuerza, y enviando las economías de la eurozona hacia la recesión.

Las cosas ha ido aún más lejos, gracias a la inestimable ayuda del Banco Central Europeo, y la relativa descordinación de las políticas fiscales europeas. El BCE tiene como único mandato controlar la inflación, sin fijarse en los datos de crecimiento (la Reserva Federal tiene que vigilar ambos). Cuando los precios en Europa empezaron a subir, el BCE no se preguntó si era un artefacto de las subidas del precio del petróleo, materias primas o alimentos o una señal que la economía se estaba recalentando; en caso de duda, ellos echan el freno de mano. Tipos de interés para arriba, y recordatorios severos a todos los países de la eurozona que el pacto de estabilidad es sagrado, y que eso del déficit público es malo.

No hace falta decirlo, pero ambas políticas tienden a mantener la divisa estable, o incluso a apreciarla un poco; cuando en Estados Unidos están devaluando con ganas para salir de problemas (y en déficit fiscal galopante a nivel federal), eso equivale a "importar" parte del ajuste, al menos en parte.

¿Son los americanos genios egoístas de la economía financiera internacional? No vayamos tan rápido. Los americanos puede que hayan capeado el temporal a corto plazo, pero aún tienen un auténtico campo de minas por delante. La economía no se ahoga, pero no anda sobrada de energía... y los mercados financieros siguen hasta las cejas de mala deuda (hipotecas "normales", tarjetas de crédito, préstamos al consumo...) esperando explotar en los morros de muchos bancos. China sigue manteniendo su moneda tan devaluada como puede, así que los americanos se acabarán tragando parte del ajuste igualmente. Y por descontado, el déficit público no puede mantenerse eternamente, y su reducción exigirá ajustes que pueden frenar la economía.

Resumiendo: a pesar de los pesares, esto no se ha acabado para los americanos, pero confieso que no tengo puñetera idea sobre lo que va a suceder. No es demasiado tranquilizador.

No somos lo únicos

Los datos de crecimiento en la eurozona me tienen confundido. El hecho que el crecimiento económico se haya frenado tanto no es demasiado soprendente; era algo que se esperaba. Lo que no acabo de entender es por qué algunos países que en teoría parecían tener economías sólidas las cifras han resultado ser mucho peores que los datos de otros países que realmente están metidos en un berenjenal importante.

Me refiero, obviamente, a Francia y Alemania, comparada con España. En la lista de problemas económicos que afligen el continente, España es de lejos el que ha sufrido la peor burbuja inmobiliaria de las cuatro grandes economías de la eurozona. Sin embargo, el PIB en España se ha arrestrado un décima por encima del estancamiento, mientras que Francia y Alemania están en cifras negativas.

Sinceramente, no sé de dónde viene esto. Si me dejáis especular (algo que nadie en su sano juicio debería permitir), diría que es la baja, patética productividad española la que de hecho está "salvando" la economía, por dos motivos. Francia y Alemania son dos economías con empresas extraordinariamente competitivas, grandes multinacionales que exportan sus productos a todo el mundo. España... bueno, no gasta demasiadas empresas así, con algunas contadas excepciones.

Durante el segundo trimestre, las economías exportadoras en la eurozona se han enfrentado al problema de ver como el euro se apreciaba hasta cotas nunca vistas. Si estas vendiendo cosas fuera de tu país, esto es muy, muy mala noticia... y esto es lo que le ha pasado a franceses y alemanes. España, que importa mucho y exporta relativamente poco, esto de tener la moneda sobrevalorada le ha ido relativamente bien.

Otra cosa es que dure. El euro está bajando de sus niveles estratosféricos lentamente, y la contracción inmobiliaria aún durará 10-15 meses más. El gobierno está impulsando medidas que tienen sentido (con la excepción de la política de vivienda, que me tiene perdido), pero con el BCE obsesionado en exceso por la inflación, no podemos decir que se haya tocado fondo. Veremos.

Hablando de financiación - Otra vez

El gobierno parece haberse metido de nuevo en un berenjenal él solito, sin ayuda de nadie, al hablar de financiación autonómica. Es un debate necesario; el sistema actual es básicamente una chapuza confusa que separa de forma innecesaria ingresos y gastos. Cualquier sistema racional de organización de un sistema descentralizado debe partir de la idea que si uno quiere gastar dinero, debe ser también el que lo recauda, algo que las autonomías no hacen ahora. Si el estado quiere redistribuir entre comunidades, puede hacerlo sin problema repartiendo el dinero que él recauda como le plazca.

El problema estos días, como de costumbre, es la redistribución. El sistema actual redistribuye mucho, aunque es relativamente difícil decir la cantidad exacta. Lo que parece bastante obvio es que ninguno de los dos partidos tiene una coalición "natural" de autonomías apoyándoles; el PSOE tiene una autonomía rica (Cataluña) y muchas autonomías pobres, el PP tiene una combinación de ambas. Tanto el PP como el PSOE están divididos en este tema, así que las discusiones tendrían que afectar a ambos por igual; el debate, sin embargo, se ha centrado en el PSC, las protestas catalanas y los nacionalistas, otra vez.

No es que los socialistas lo tengan fácil para hacer que el debate no gire alrededor de Cataluña; lo que es directamente estúpido, sin embargo, es que el gobierno de la Generalitat y el gobierno central se dediquen a lanzarse críticas con esta alegría. Si los socialistas quieren hacer que el debate no se convierta en un todos-contra-el-gobierno, otra vez, hubiera sido una buena idea dejar que Cataluña hablara con las autonomías del PP que son sus aliadas naturales en este tema. Eso dividiría al PP, y evitaría que la oposición utilizara el tema demasiado; el debate sería más técnico. También evitaría la estupidez de tener a tu propio partido en Cataluña teniendo que competir con sus amiguetes nacionalistas a ver quién es más ruidoso.


La financiación debe revisarse; el sistema está roto. Lo que es bastante obvio es que hacer de la negociación una subasta, y no una discusión racional, es un tontería. Unos tienen que ceder parte del control centralizado de la recaudación, los otros tienen que aceptar mantener la redistribución a niveles razonables. El consenso es posible, y el equilibrio de fuerzas está ahí para hablarlo con calma. El PSC, para variar, parece que tiene ganas de hacer el divo demasiado.

El petróleo baja... y los especuladores siguen sin estar ahí

Miguel Sebastián tiene un artículo hoy en Público diciendo que el descenso del precio del petroleo (y la subida de los bancos en bolsa) es una demostración clara que todos estos incrementos de estos días "demuestran" que todo era cosa de especuladores.

Su explicación es relativamente sencilla: un cambio de regulación de la SEC ha obligado a muchos inversores a tener que comprar acciones en bancos, vendiendo sus activos de petroleo. El precio de uno sube, el otro baja. Voilá, tenemos especulación. El problema, sin embargo, es que tenemos una correlación, pero eso no implica necesariamente causalidad; el mecanismo que da (cambio regulatorio) suena bien, pero creo que hay explicaciones más pausibles.

Para empezar, no estoy seguro que la gente que ha tenido que comprar bancos tenía el dinero necesariamente en petróleo. El petróleo es sólo una de las materias primas que ha subido de forma alocada estos meses, y no es la única que ha bajado con fuerza las últimas semanas. No sé si un cambio regulatorio en una porción relativamente pequeña del mercado puede enviar los precios de todos los mercados de materias primas cayendo de forma simultánea; por mucho artificio financiero e ingeniería que estuvieran haciendo, no hay suficiente crédito en el mercado para tener especuladores inflando todos los mercados a la vez, y desinflando a todos cuando compensan un cambio regulatorio.

El mercado de materias primas es, como decía hace unos días, tiene una demanda muy, muy inelastica. Eso quiere decir que un pequeño cambio en el nivel de demanda tiene un efecto enorme en los precios, especialmente cuando esta está muy cerca del nivel máximo de producción, y la oferta no puede ajustarse rápidamente. Este mecanismo funciona en los dos sentidos; cuando la oferta "pasa" la demanda se disparan, cuando la demanda vuelve a estar un poco por debajo del nivel máximo de producción los precios caerán rápido.

Parece que esto es lo que está sucediendo ahora. Con la economía europea, japonesa y americana flirteando con la recesión y China de vacaciones, la demanda mundial de petróleo ha disminuido de forma significativa. Incluso los americanos están conduciendo menos, algo parecido a ver al borracho del pueblo decidir que la cerveza es cara. La teoría económica que te explican en primero de carrera dice que en mercados con demanda inelástica la volatilidad de precios será muy, muy fuerte, y eso es lo que estamos viendo ahora.

Concluyendo: sigo sin creerme que son los malvados especuladores. La oferta de crudo no crece rápido, la demanda es muy alta, y creo que no hay mucho más que contar. Si la economía mundial se reactiva un poco (algo que no creo que suceda hasta el año que viene, pero vamos) el precio del petróleo volverá a subir a todo trapo. De hecho, si hay otro pequeño gran problema en el lado de la oferta (atentados en Arabia Saudí, huracán en el Caribe, Irán lanza un pepino a Israel, Rusia va a la guerra en el Caucaso, Nigeria explota en pedacitos) el precio del petróleo se saldrá de la escala de nuevo.

¿La verdad? Aunque creo que se equivoca, reconozco que Sebastián sabe muchísimo más de economía que yo. Si tuviera que apostar por alguien, apostaría por él, no por mí, así que tomar esta opinión mía con mucha cautela.